2025年10月12日，當(dāng)市場(chǎng)都沉浸在中美貿(mào)易戰(zhàn)再次升溫的焦慮中時(shí)，不少投資者開(kāi)始將目光轉(zhuǎn)向已經(jīng)震蕩了一個(gè)多季度的債券市場(chǎng)。
如果權(quán)益市場(chǎng)真的開(kāi)啟調(diào)整周期，資金會(huì)不會(huì)開(kāi)始涌入債券市場(chǎng)進(jìn)行避險(xiǎn)呢？
然后事實(shí)證明，債券市場(chǎng)沒(méi)有成為資金的避風(fēng)港，走勢(shì)也同樣波云詭譎，超過(guò)了投資者的預(yù)期。
債市將會(huì)走向何處？目前還有哪些適合的固收策略？已經(jīng)成為傳統(tǒng)固收投資人急需思考的問(wèn)題。
今年以來(lái)的債券市場(chǎng)行情
2024年是長(zhǎng)久期利率債表現(xiàn)較為亮眼的一年，全年10年期國(guó)債收益率和30年期國(guó)債收益率均下行了90-100bp左右。
2025年債券市場(chǎng)則變現(xiàn)迥異，整體來(lái)看前三個(gè)季度剛好可以分為三個(gè)階段：
10年期國(guó)債收益率變動(dòng)
數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，2025.1.1-2025.10.15
一季度開(kāi)始時(shí)，受到去年12月政治局將貨幣政策取向的定調(diào)從“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)向“適度寬松”的影響，10年期國(guó)債收益率向下突破1.60%關(guān)口，30年期國(guó)債收益率一度逼近1.80%關(guān)口，但是很快，央行從宏觀(guān)上對(duì)資金面開(kāi)始收緊，且春節(jié)后在Deepseek的帶動(dòng)下，權(quán)益市場(chǎng)科技行情出現(xiàn)情緒上的集中爆發(fā)，引發(fā)了“股債蹺蹺板”效應(yīng)，部分資金開(kāi)始從債券市場(chǎng)轉(zhuǎn)到權(quán)益市場(chǎng)，帶動(dòng)利率上行，10年期國(guó)債收益率往上反彈超過(guò)1.90%點(diǎn)位，30年期國(guó)債收益率往上反彈超過(guò)2.10%點(diǎn)位，出現(xiàn)明顯的情緒化超調(diào)。
二季度開(kāi)始，中美貿(mào)易戰(zhàn)爆發(fā)，引發(fā)資金涌入債市避險(xiǎn)，債券市場(chǎng)在短期內(nèi)急速抹平之前的下跌幅度，10年期國(guó)債收益率再次回到1.6%附近，之后長(zhǎng)債利率位置在前低附近小幅震蕩，5月央行宣布同時(shí)進(jìn)行降準(zhǔn)降息，同時(shí)中美關(guān)稅戰(zhàn)暫時(shí)告一段落，雙方緩和的時(shí)間超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好邊際回溫，債券市場(chǎng)收益率逐漸企穩(wěn)。
三季度開(kāi)始，債券市場(chǎng)開(kāi)始再次走弱，主要原因是權(quán)益市場(chǎng)持續(xù)上漲，上證指數(shù)在短期內(nèi)連續(xù)突破關(guān)鍵點(diǎn)位，帶動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，形成了“股債蹺蹺板”效應(yīng)，從而引發(fā)了債券市場(chǎng)收益率整體上行。此外，公募新規(guī)對(duì)于債券基金贖回費(fèi)規(guī)定的變動(dòng)、“反內(nèi)卷”政策的出臺(tái)以及進(jìn)一步降息預(yù)期的落空都對(duì)債券收益率上行起到了推動(dòng)作用。
所以，當(dāng)上周末中美貿(mào)易戰(zhàn)風(fēng)波再起時(shí)，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，可能本次債券市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)類(lèi)似于今年二季度的配置機(jī)會(huì)。不過(guò)從本周的債市走勢(shì)來(lái)看，實(shí)際也并非如此，一方面權(quán)益市場(chǎng)確實(shí)也沒(méi)有出現(xiàn)類(lèi)似的巨幅波動(dòng)，整體保持穩(wěn)定，另一方面，債券市場(chǎng)也有逐漸開(kāi)始走出獨(dú)立行情的趨勢(shì)，在事件沖擊下，債券收益率僅有小幅下行。
利率債和信用債收益率變化情況(%、BP)
數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至2025/10/14
債券市場(chǎng)將會(huì)走向何處
回望1年以前，投資者們都在債券牛市中展望國(guó)內(nèi)何時(shí)會(huì)迎來(lái)0利率時(shí)代，而此時(shí)站在2025年的四季度展望未來(lái)，市場(chǎng)中充滿(mǎn)了債券市場(chǎng)是不是已經(jīng)迎來(lái)了牛熊轉(zhuǎn)換的疑問(wèn)。
我們認(rèn)為，債市可能仍會(huì)有小幅波動(dòng)，但是并不會(huì)出現(xiàn)牛熊轉(zhuǎn)換。原因有以下幾點(diǎn)：
第一，之前債券市場(chǎng)的波動(dòng)更多的是情緒化交易
權(quán)益市場(chǎng)節(jié)節(jié)高升，而債券市場(chǎng)則多項(xiàng)利空因素同時(shí)出現(xiàn)，加之之前不少機(jī)構(gòu)交易盤(pán)在超長(zhǎng)端有過(guò)度抱團(tuán)的行為，本身對(duì)于利空因素就較為敏感，所以加大了市場(chǎng)的波動(dòng)。不過(guò)債券收益率進(jìn)一步上行空間預(yù)計(jì)有限，因?yàn)槟壳柏泿怒h(huán)境并不存在收緊的可能性，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)目前也尚未出現(xiàn)拐點(diǎn)跡象，經(jīng)濟(jì)仍然不支持債券收益率出現(xiàn)大幅的上行。
第二，債券市場(chǎng)受到權(quán)益市場(chǎng)的影響正在逐漸減少
三季度以來(lái)，債券市場(chǎng)出現(xiàn)了較為顯著的“股債蹺蹺板”效應(yīng)，也就是呈現(xiàn)權(quán)益市場(chǎng)走勢(shì)主導(dǎo)債券市場(chǎng)走勢(shì)的現(xiàn)象，部分債券投資機(jī)構(gòu)甚至開(kāi)始“看股做債”，目前“股債蹺蹺板”效應(yīng)雖然仍在持續(xù)，但是債市也開(kāi)始呈現(xiàn)走出獨(dú)立行情的趨勢(shì)。
第三，債券市場(chǎng)走勢(shì)正在逐漸回歸基本面邏輯
目前債券市場(chǎng)已經(jīng)完成了對(duì)于過(guò)往過(guò)度交易的修正，修正幅度已經(jīng)接近中樞位置，定價(jià)也已經(jīng)包含了目前市場(chǎng)中的一些利空影響，未來(lái)央行是否能重啟買(mǎi)債，公募新規(guī)（征求意見(jiàn)稿）中相關(guān)條款是否完全落地等都存在不確定性，即使央行如果沒(méi)有進(jìn)一步降準(zhǔn)降息操作，那么預(yù)期利率會(huì)繼續(xù)維持在小幅區(qū)間波動(dòng)的狀態(tài)。
當(dāng)下市場(chǎng)中的固收策略
2025年對(duì)于傳統(tǒng)的固收投資者來(lái)說(shuō)，屬實(shí)是有些不太友好，一方面，債券資產(chǎn)普遍陷入低利率的狀態(tài)，另一方面，債券資產(chǎn)在收益不高的情況波動(dòng)反而有所增加，反觀(guān)權(quán)益基金產(chǎn)品，可能一天就賺到了債券基金一年的收益。目前還有哪些適合的固收策略，已經(jīng)成為傳統(tǒng)固收投資人急需思考的問(wèn)題。
我們認(rèn)為，對(duì)于固收投資者來(lái)說(shuō)，選擇一只采取信用下沉來(lái)博取高票息收益并持有至到期策略的純債基金，已經(jīng)不太能夠符合當(dāng)下的市場(chǎng)行情，目前最好的選擇其實(shí)是做好接受波動(dòng)率加大的心理準(zhǔn)備，通過(guò)資產(chǎn)配置的方式，在固收產(chǎn)品中增配其他類(lèi)型的資產(chǎn)，通過(guò)增加基金的波動(dòng)率，來(lái)?yè)Q取產(chǎn)品收益的增厚。
公募債券型基金表現(xiàn)
數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至2025/10/14
通過(guò)公募基金的表現(xiàn)情況來(lái)看，今年以來(lái)，公募短債基金、中長(zhǎng)期純債基金指數(shù)分別上漲1.02%和0.42%，二者表現(xiàn)不及貨幣基金的1.05%，而一級(jí)債基、二級(jí)債基和偏債混合基金指數(shù)則分別錄得2.09%、4.80%和5.68%的漲幅。
目前轉(zhuǎn)債仍然是固收產(chǎn)品增強(qiáng)的第一選擇，因?yàn)槠渥鳛閭?lèi)型資產(chǎn)，一般可以被納入純債基金產(chǎn)品投資范圍，轉(zhuǎn)債卻又屬于含權(quán)資產(chǎn)，擁有一定進(jìn)攻性，而接近債底價(jià)格又沒(méi)有信用風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)債，下跌時(shí)也具有一定的防御性。不過(guò)，當(dāng)下轉(zhuǎn)債市場(chǎng)估值較高，波動(dòng)加大，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)新高也給管理人的投資能力增加了考驗(yàn)。
股票方面，今年以來(lái)權(quán)益市場(chǎng)整體表現(xiàn)較好，所以市場(chǎng)中混合二級(jí)債基和偏債混合基金都表現(xiàn)較好，但是權(quán)益市場(chǎng)內(nèi)部結(jié)構(gòu)性也較為分化，選擇紅利資產(chǎn)還是專(zhuān)攻科技方向，要把握住權(quán)益行情需要投資經(jīng)理對(duì)于權(quán)益市場(chǎng)有較為深刻的認(rèn)知和研究，且隨著權(quán)益市場(chǎng)點(diǎn)位的逐漸提高，產(chǎn)品整體波動(dòng)也會(huì)相應(yīng)放大，投資者也需要對(duì)此有所準(zhǔn)備。
除了含權(quán)資產(chǎn)之外，還有多種資產(chǎn)可以作為固收產(chǎn)品的增收來(lái)源，比如境外債券，投資標(biāo)的包括點(diǎn)心債、中資美元債、美國(guó)國(guó)債等，由于境外債券目前整體收益率偏高，在扣除出境成本之后，仍然可能獲得高于境內(nèi)債券的收益；比如公募REITs，公募REITs資產(chǎn)同時(shí)具有股性和債性，具有高分紅的屬性，同時(shí)資產(chǎn)本身也有上漲的可能性，較為適合固收類(lèi)產(chǎn)品進(jìn)行配置，2025年上半年，這一類(lèi)資產(chǎn)整體表現(xiàn)較好；還比如貴金屬資產(chǎn)，如黃金，今年以來(lái)也有優(yōu)異的表現(xiàn)。
對(duì)于傳統(tǒng)固收投資者來(lái)說(shuō)，未來(lái)固收產(chǎn)品可能會(huì)走向兩種不同的道路，一種是可以給投資者提供波動(dòng)較低的純固收產(chǎn)品，另一種則是就是通過(guò)增加配置其他資產(chǎn)，通過(guò)增加波動(dòng)率來(lái)?yè)Q取更高收益率的固收+產(chǎn)品。兩者沒(méi)有對(duì)錯(cuò)之分，順勢(shì)而為，選擇最適合自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好的產(chǎn)品，就是當(dāng)下最好的選擇。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
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